人民幣“逆周期因子”再調整 “淡出使用”有何深意？新一輪匯改要來？
繼遠期售匯外匯風險準備金率調降至零后，時隔兩年多，逆周期因子也再度調整，人民幣匯率雙向波動或將進一步增強。
10月27日，外匯市場自律機制秘書處發(fā)布消息稱，今年以來，我國外匯市場運行平穩(wěn)，國際收支趨于平衡，人民幣匯率以市場供求為基礎雙向浮動、彈性增強。據(jù)了解，近期部分人民幣對美元中間價報價行基于自身對經(jīng)濟基本面和市場情況的判斷，陸續(xù)主動將人民幣對美元中間價報價模型中的“逆周期因子”淡出使用。調整后的報價模型有利于提升報價行中間價報價的透明度、基準性和有效性，也是外匯市場自律機制中市場主體發(fā)揮作用的體現(xiàn)。
這并非逆周期因子的首次調整，自2017年逆周期因子被引入至人民幣對美元匯率中間價報價模型中使用后，逆周期因子的使用就隨著人民幣匯率的升貶值預期調整過多次。從前幾次的調整規(guī)律看，當人民幣匯率出現(xiàn)持續(xù)貶值，市場形成單邊貶值預期之際，逆周期因子就會被重啟以對沖市場情緒的順周期波動；當人民幣匯率持續(xù)升值，跨境資本流動趨于穩(wěn)定之際，逆周期因子則會回歸中性。
本次逆周期因子的再度調整，與前不久央行將遠期售匯風險準備金率調降至零一脈相承，均反映出當前我國跨境資本流動形勢和外匯市場供求關系穩(wěn)定。不過，更值得注意的是，不同于此前外匯市場自律機制秘書處提出的“調整至中性”，此次對逆周期因子的提法是“淡出使用”，這究竟意味著未來逆周期因子要在人民幣對美元中間價報價模型中逐漸被剔除，還是只是調整至中性的另一種表述？如果是前者，這將是人民幣匯率市場化形成機制的進一步改革。不少分析指出，作為宏觀審慎逆周期調節(jié)工具，逆周期因子和遠期售匯風險準備金率的調整，都將在一定程度上平緩近期人民幣匯率升值的幅度和速度，推動匯率的寬幅雙向波動。
為何時隔兩年多再度調整？
逆周期因子的引入始于2017年5月。彼時為了適度對沖市場情緒的順周期波動，外匯市場自律機制核心成員基于市場化原則將人民幣對美元匯率中間價報價模型由原來的“收盤價+一籃子貨幣匯率變化”調整為“收盤價+一籃子貨幣匯率變化+逆周期因子”。
究竟什么是逆周期因子？根據(jù)央行此前說明，報價行“在計算逆周期因子時，可先從上一日收盤價較中間價的波幅中剔除籃子貨幣變動的影響，由此得到主要反映市場供求的匯率變化，再通過逆周期系數(shù)調整得到‘逆周期因子’”，“逆周期系數(shù)由各報價行根據(jù)經(jīng)濟基本面變化、外匯市場順周期程度等自行設定”。簡單來說，逆周期因子就是對前一日人民幣收盤匯率變動中的市場供求因素進行打折過濾。
對于逆周期因子的作用，按央行此前所說，就是根據(jù)宏觀經(jīng)濟等基本面變化動態(tài)調整，有利于引導市場在匯率形成中更多關注基本面，可以適度對沖市場情緒的順周期波動，緩解外匯市場可能存在的“羊群效應”。
逆周期因子被市場看作是官方引導匯率保持總體穩(wěn)定的一種逆周期調節(jié)工具。從前幾次逆周期因子的調整規(guī)律看，當人民幣匯率出現(xiàn)持續(xù)貶值，市場形成單邊貶值預期之際，逆周期因子就會被重啟以對沖市場情緒的順周期波動；當人民幣匯率持續(xù)升值，跨境資本流動趨于穩(wěn)定之際，逆周期因子則會回歸中性。
中國銀行研究院研究員王有鑫表示，從宏觀背景看，逆周期調節(jié)因子的使用主要是為了穩(wěn)定匯率，避免在危機時出現(xiàn)匯率螺旋式下行的順周期行為和企業(yè)爭相購匯的羊群效應，因此，其更多是在貶值階段使用，發(fā)揮穩(wěn)定和逆周期調控的作用。逆周期調節(jié)因子此次逐漸淡出使用符合市場形勢變化和政策預期導向。自5月底以來，市場形勢逐漸好轉，人民幣逐漸進入升值階段，且走勢逐漸穩(wěn)定，改變了之前雙向波動的態(tài)勢。5月28日至今，人民幣升值幅度在7%上下，受此影響，企業(yè)結匯率增加，售匯率下降，外匯供求和跨境資本流動形勢改善，外匯市場風險大幅下降。在此背景下，逆周期調節(jié)因子逐漸回歸中性符合市場形勢變化，有利于人民幣匯率的穩(wěn)定和有序波動。
國家外匯局副局長、新聞發(fā)言人王春英近日也表示，今年以來，我國外匯市場供求保持基本平衡，跨境資本流動保持穩(wěn)定。今年結售匯交易有這樣一個特點，客戶“逢高結匯、逢低購匯”，這是市場更加理性的表現(xiàn)，控制風險的意識也在不斷增強。此外，從能夠反映匯率預期的外匯市場遠期期權相關指標看，匯率預期保持總體穩(wěn)定，沒有形成非常明顯的單邊預期。
“淡出使用”意味著新一輪匯改？
逆周期因子的上一次調整，還是在2018年8月。彼時受美元指數(shù)走強等因素影響，外匯市場出現(xiàn)了一些順周期行為，人民幣對美元匯率中間價報價行陸續(xù)重啟逆周期因子。
值得注意的是，不同于此前提及的逆周期因子調整至“中性”，關于逆周期因子的最新表述是“淡出使用”。這究竟意味著未來逆周期因子要在人民幣對美元中間價報價模型中逐漸被剔除，還是只是調整至中性的另一種表述？
對此，王有鑫認為，從字面意思看，“淡出使用”有中間價定價機制從“前一日收盤價+一攬子貨幣匯率+逆周期調節(jié)因子”三因素模型向“前一日收盤價+一攬子貨幣匯率”的兩因素模型轉化的含義，與之前逆周期調節(jié)因子系數(shù)調整至中性但保留該項的含義略有不同，隱含著未來可能會盡量減少使用，更加依靠市場定價的政策深意，比較接近“811”匯改的早期形式。不過，考慮到逆周期調節(jié)因子是重要的宏觀審慎調控工具，“淡出使用”并不代表就不會再次使用，未來形勢出現(xiàn)變化也有可能會重啟。
華創(chuàng)證券首席宏觀分析師張瑜則表示，通常情況下，升值期間是相對好的匯率形成機制改革窗口。人民幣匯率市場化形成機制未來的改革方向仍是逐漸增加市場供求因素在匯率定價中的決定比重。“淡出使用”到底是意味著人民幣匯率市場化形成機制改革的新舉措，還是僅是重新回歸中性，這還需要央行的進一步解釋和明確。
不少分析指出，作為宏觀審慎逆周期調節(jié)工具，逆周期因子和遠期售匯風險準備金率的調整，都將在一定程度上平緩近期人民幣匯率升值的幅度和速度，推動匯率的寬幅雙向波動。王有鑫稱，在經(jīng)濟基本面和中外利差帶動下，預計人民幣將繼續(xù)處于強勢階段。不過，考慮到四季度歐美可能會出現(xiàn)經(jīng)濟二次衰退和金融市場波動，這些都可能會帶動美元逆勢反彈，預計人民幣匯率的短期波動性將增大，將圍繞潛在趨勢水平上下波動。
今年以來，人民幣匯率彈性明顯增強。數(shù)據(jù)顯示，境內期權市場一年期的隱含波動率為5%，最高價和最低價的波動幅度為7.5%，人民幣的波動率在過去長期都低于2%，現(xiàn)在是5%。王春英提醒，今年以來，人民幣匯率彈性是比較強的。面對匯率波動，企業(yè)應該加強風險防范意識，需要改變人民幣不是升就是貶的單邊直線性思維，樹立人民幣匯率雙向波動意識。不要把匯率避險工具當做投機套利工具，承擔不必要風險。
在任何情況下，本網(wǎng)站所刊載內容中所涉信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下中訊證研不對因使用本網(wǎng)站的內容而引致的任何損失承擔任何責任。讀者不應以本網(wǎng)站所刊載內容取代其獨立判斷或僅根據(jù)本網(wǎng)站所刊載內容做出決策。
