停復(fù)牌監(jiān)管生變：鼓勵(lì)上市公司少停牌 沒事盡量不停牌
近兩個(gè)月來(lái)，股指震蕩下行。與以往異常波動(dòng)時(shí)不同的是，上市公司“一跌先停牌”的場(chǎng)面未再上演。即便是面臨質(zhì)押平倉(cāng)等風(fēng)險(xiǎn)的個(gè)股，也較少出現(xiàn)緊急停牌來(lái)避險(xiǎn)的操作。
不僅“任性停牌”減少，因重大資產(chǎn)重組而停牌的現(xiàn)象也發(fā)生較大變化。就在上月，A股上市公司普遍出現(xiàn)不停牌而直接披露重組方案。同時(shí)，進(jìn)入今年以來(lái)，重組停牌的周期明顯縮短。越來(lái)越多公司在明確了重大重組事項(xiàng)后，會(huì)及時(shí)披露并復(fù)牌，繼續(xù)推進(jìn)重組事項(xiàng)并分階段披露。
這些變化的背后，A股停復(fù)牌規(guī)則在悄然劇變。“當(dāng)前就是鼓勵(lì)少停牌，沒事盡量不停牌?！倍喾饺耸吭诓稍L中確認(rèn)，交易所已經(jīng)開始對(duì)現(xiàn)行停復(fù)牌的執(zhí)行逐步調(diào)整，在申請(qǐng)審核、信息披露等方面監(jiān)管極為審慎，明確鼓勵(lì)不停牌披露、分階段披露重組。目前，部分新的規(guī)則已經(jīng)以口頭指導(dǎo)形式進(jìn)行大面積推廣。這一調(diào)整，打擊了A股濫用停牌規(guī)則的慣用招數(shù)；但值得注意的是，如何在重組期間做好內(nèi)幕信息管理并防止股價(jià)異動(dòng)，也成了上市公司和中介機(jī)構(gòu)的新挑戰(zhàn)。
停牌避險(xiǎn)術(shù)不靈了
種種統(tǒng)計(jì)和跡象都表明，想要利用停牌來(lái)避險(xiǎn)或力保股價(jià)，在當(dāng)前監(jiān)管環(huán)境下正變得越來(lái)越難。
近兩個(gè)月來(lái)，A股震蕩下行，上證綜指在6月和7月期間累計(jì)下跌7%，但以往大面積停牌的現(xiàn)象并未重現(xiàn)。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2018年7月末，A股處于停牌狀態(tài)的公司有141家。停牌后及時(shí)復(fù)牌已成常態(tài)，141家停牌公司中7月新增的停牌公司只有4家，于6月起開始停牌的公司有43家。
截至7月底停牌的141家公司中，正在推進(jìn)重大資產(chǎn)重組的有71家，占比50%；擬籌劃重大資產(chǎn)重組的有23家，占比16%；因重大事項(xiàng)相關(guān)原因停牌的有23家，占比16%。重要事項(xiàng)未公告的停牌公司只有5家。
而把時(shí)間撥回到2015年7月時(shí)，A股的停復(fù)牌狀況卻大相徑庭。2015年6月至7月期間，上證綜指下跌21%。據(jù)第一財(cái)經(jīng)統(tǒng)計(jì)，截至2015年7月底，A股處于停牌狀態(tài)的公司有498家，僅在當(dāng)月下跌中申請(qǐng)停牌的就有200家。其間更出現(xiàn)過(guò)前所未有的“千股停牌”場(chǎng)景。
停牌制度設(shè)立的初衷，是為解決投資者之間的信息不對(duì)稱、加強(qiáng)內(nèi)幕信息管理等。但最近幾年，A股上市公司隨意停牌、長(zhǎng)期停牌、停牌期間信息披露等問題日漸凸顯，“停牌釘子戶”等惡性操作也屢見不鮮。此前數(shù)次股市急跌中表現(xiàn)得極為明顯。大跌中先停牌，就是當(dāng)時(shí)最常見的避險(xiǎn)招數(shù)。比如，在2015年7月末近500家停牌公司中，因重大事項(xiàng)、預(yù)計(jì)發(fā)生重大事項(xiàng)、擬披露重大事項(xiàng)等原因的有242家，占比近50%。此外，還有47家公司停牌重要事項(xiàng)未公告。
“不知因何而停，不知停到何時(shí)”，這不僅干擾了投資者的正常交易，也影響市場(chǎng)流動(dòng)性和活躍度，破壞市場(chǎng)秩序和環(huán)境。甚至，一度還影響到A股開放進(jìn)程。在A股沖擊MSCI的過(guò)程中，MSCI公司方面就明確提出過(guò)A股停牌問題的嚴(yán)重性，并作出個(gè)股停牌超過(guò)50天剔除出MSCI指數(shù)的規(guī)定。
為治理亂停牌，近兩年來(lái)，監(jiān)管措施接連出臺(tái)。在2016年5月，滬深交易所發(fā)布《上市公司籌劃重大事項(xiàng)停復(fù)牌業(yè)務(wù)指引》，7月再發(fā)布業(yè)務(wù)操作指引和加強(qiáng)停復(fù)牌管理的通知。
新規(guī)對(duì)各類停牌的期限作出明確規(guī)定。比如，籌劃控制權(quán)變更、重大合同以及須提交股東大會(huì)審議的購(gòu)買或出售資產(chǎn)、對(duì)外投資等其他事項(xiàng)的，不超過(guò)10個(gè)交易日；籌劃非公開發(fā)行的不超過(guò)1個(gè)月。一般情況下，深交所規(guī)定籌劃各類事項(xiàng)累計(jì)停牌時(shí)間不超過(guò)6個(gè)月，上海證券交易所規(guī)定連續(xù)籌劃重組停牌不得超過(guò)5個(gè)月。
“從2015年以后，交易所對(duì)于停牌的管理就越來(lái)越緊。尤其是停復(fù)牌新規(guī)出臺(tái)后，現(xiàn)在申請(qǐng)停牌的流程和披露要求都非常嚴(yán)格，就是鼓勵(lì)盡量不停牌?！鄙虾Ｄ成鲜泄径亟榻B，停牌申請(qǐng)是目前為數(shù)不多的交易所事前審核事項(xiàng)之一，公司一般要在當(dāng)天收盤后規(guī)定時(shí)間內(nèi)提交相關(guān)材料，在交易所業(yè)務(wù)系統(tǒng)內(nèi)提出申請(qǐng)。如果遇緊急事項(xiàng)，可以在次日開盤前和午間收盤時(shí)的規(guī)定時(shí)間內(nèi)，提交臨時(shí)停牌申請(qǐng)，但現(xiàn)在申請(qǐng)臨停越來(lái)越難。
進(jìn)入今年以來(lái)，對(duì)于停復(fù)牌的管理還在繼續(xù)升級(jí)。某大型券商投行部總監(jiān)就透露，今年以來(lái)針對(duì)整治亂停牌的力度很大，在現(xiàn)行新規(guī)要求的基礎(chǔ)上，各類停牌都有更高要求的管理和限制。形式上，交易所主要是以口頭指導(dǎo)下達(dá)至上市公司，目前已經(jīng)大面積推廣，“原則很明確，一般情況下不給停牌，保障投資者的交易權(quán)?！?/span>
停復(fù)牌改革的進(jìn)度還在繼續(xù)推進(jìn)。據(jù)《證券日?qǐng)?bào)》報(bào)道，在近日舉行的“2018年第5期上市公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理研修班”上，證監(jiān)會(huì)上市公司監(jiān)管部副主任鄧舸介紹了上市部年內(nèi)的四項(xiàng)重點(diǎn)工作。其中就包括，加強(qiáng)信息披露和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)，并將繼續(xù)完善上市公司停復(fù)牌制度，配合證券法、上市公司監(jiān)督管理?xiàng)l例等制度的修訂工作。
鼓勵(lì)不停牌重組
除了任性停牌受到遏制，重大資產(chǎn)重組停牌也出現(xiàn)很大變化。區(qū)別于以往通過(guò)停牌來(lái)鎖定發(fā)行價(jià)等操作，當(dāng)前，不停牌公告重組方案、分階段披露等新的監(jiān)管措施已在落地執(zhí)行。
據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，在今年7月，滬深兩市只新增有23家上市公司申請(qǐng)過(guò)停牌。其中，因重大資產(chǎn)重組而申請(qǐng)過(guò)停牌的只有6家，分別是*ST地礦、東方新星、四通新材、天業(yè)通聯(lián)、科大國(guó)創(chuàng)、同有科技。目前，只有天業(yè)通聯(lián)和同有科技仍在停牌，其他個(gè)股均已復(fù)牌。
按照現(xiàn)行的停復(fù)牌規(guī)定，一般情況下，因重大資產(chǎn)重組停牌時(shí)間不超過(guò)3個(gè)月。以往，上市公司多會(huì)選擇先以重大事項(xiàng)停牌，10個(gè)交易日轉(zhuǎn)為重大資產(chǎn)重組停牌，在期限內(nèi)披露重組方案。如遇涉密或國(guó)有資產(chǎn)等情況，重組周期會(huì)有一定延長(zhǎng)。
但從上月重組停牌的公司來(lái)看，停牌時(shí)間遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于規(guī)定期限，并且多數(shù)都是直接披露重組方案。重組停牌，正從事前停牌籌劃、交易所審核后復(fù)牌，逐漸轉(zhuǎn)為不停牌披露重組方案、停牌等待交易所事后審核。
比如，*ST地礦在6月28日直接發(fā)布重大資產(chǎn)出售方案，7月2日起才進(jìn)入重大資產(chǎn)重組停牌，等待深交所的事后審核。經(jīng)交易所審核和公司回復(fù)后，*ST地礦在7月13日就進(jìn)行了復(fù)牌。同有科技在7月30日晚直接發(fā)布重大資產(chǎn)重組預(yù)案，沒有申請(qǐng)停牌。7月31日，公司才啟動(dòng)重大資產(chǎn)重組停牌，推進(jìn)重組并等待交易所事后審核。
“當(dāng)前鼓勵(lì)不停牌直接披露，最直接影響是縮短了整個(gè)重組的周期，目前公司基本上不會(huì)用盡重組停牌期限。另外一個(gè)契機(jī)是，重組對(duì)股價(jià)的刺激效應(yīng)在減弱。之前停牌籌劃重組，主要是擔(dān)心股價(jià)異動(dòng)，同時(shí)希望能提前鎖定價(jià)格?，F(xiàn)在，長(zhǎng)期停牌不允許，短期股價(jià)波動(dòng)不大，那么對(duì)‘鎖價(jià)’的需求會(huì)回落，不停牌重組的推行也就更順利?！鄙鲜鐾缎腥耸勘硎?。
就在上周，深交所在披露并購(gòu)重組停牌情況時(shí)也指出，此前部分上市公司往往擔(dān)心因引起內(nèi)幕交易或股價(jià)異動(dòng)導(dǎo)致交易無(wú)法順利達(dá)成，仍希望申請(qǐng)長(zhǎng)期停牌以防范這些“風(fēng)險(xiǎn)”。但這一現(xiàn)象在當(dāng)前出現(xiàn)了很大改觀。
深交所方面稱，深市公司在籌劃非公開發(fā)行、控制權(quán)轉(zhuǎn)讓、對(duì)外投資等事項(xiàng)時(shí)，已逐漸接受不停牌推進(jìn)的做法。今年以來(lái)，深市有17家公司籌劃重組時(shí)未申請(qǐng)停牌，直接披露重組方案或披露提示性公告。此外，分階段披露原則也逐漸被上市公司采用。越來(lái)越多的公司選擇短期停牌，在明確籌劃事項(xiàng)的性質(zhì)和影響后，及時(shí)申請(qǐng)股票復(fù)牌繼續(xù)推進(jìn)。截至7月底，深市就有49家上市公司停牌后及時(shí)復(fù)牌，繼續(xù)推進(jìn)重組事項(xiàng)。
解決各種不規(guī)范停牌的同時(shí)，不停牌重組也對(duì)上市公司和中介機(jī)構(gòu)提出了新的挑戰(zhàn)。
“不停牌的情況下要防止內(nèi)幕信息交易，還要防止股價(jià)異動(dòng)，這要求很高，挺棘手的?！鄙鲜鐾缎腥耸扛锌６笆錾鲜泄径剡€進(jìn)一步表示，如果全面啟動(dòng)不停牌披露重組，還需要等待交易所更明確的規(guī)則指引?！氨热?，公司如果正在籌劃重組而出現(xiàn)股價(jià)異動(dòng)，停牌核查時(shí)是否要披露重組事項(xiàng)，后續(xù)披露如何推進(jìn)，這些可能都需要進(jìn)一步明確?！?/span>
企業(yè)與投行的這種擔(dān)憂，部分上市公司已經(jīng)親身經(jīng)歷：在異動(dòng)發(fā)生后停牌核查，公布重組事項(xiàng)，并在隨后及時(shí)披露重組方案。
由于連續(xù)三個(gè)交易日收盤價(jià)漲幅偏離值累計(jì)達(dá)23%，藏格控股在今年6月29日起停牌，進(jìn)行股價(jià)異動(dòng)核查。7月5日晚，公布核查進(jìn)展時(shí)稱，獲悉公司控股股東正在籌劃可能涉及上市公司的重大事項(xiàng)，該事項(xiàng)處于籌劃階段且可能涉及地方政府有關(guān)部門和單位。核查尚未最終完成，公司申請(qǐng)繼續(xù)停牌。7月15日晚，公司再發(fā)布核查進(jìn)展，披露了經(jīng)董事會(huì)審議通過(guò)的重組預(yù)案。在回復(fù)交易所問詢并對(duì)方案進(jìn)行調(diào)整后，藏格控股已于8月3日起復(fù)牌。
針對(duì)停復(fù)牌改革的下一步方向，深交所方面表示，將強(qiáng)化一線監(jiān)管職能，引導(dǎo)上市公司審慎申請(qǐng)停牌。具體來(lái)看，將嚴(yán)格停牌申請(qǐng)程序，加強(qiáng)信息披露監(jiān)管，要求公司在停牌公告中詳細(xì)披露停牌原因和具體事項(xiàng)，嚴(yán)控停牌期間信息披露前后不一致的情形，遏制“任意停”?？s短停牌期限，督促公司加快評(píng)估審計(jì)工作及履行審批程序，避免“長(zhǎng)期?！?。同時(shí)還將要求上市公司做好內(nèi)幕信息管理工作，增強(qiáng)各方的保密意識(shí)。
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